近日，申萬宏源發(fā)布研報稱，中國飛鶴（06186.HK）具有行業(yè)領(lǐng)先的渠道管理和消費者教育能力，品牌影響力在嬰配粉行業(yè)處于領(lǐng)先，且在繼續(xù)提升，未來依然是嬰配粉行業(yè)龍頭集中趨勢的最大受益者，給予買入評級，未來一年目標價12.8港元，對標海外飛鶴已被嚴重低估。

　　報告指出，飛鶴在今年通過控貨控價降低渠道庫存，提高產(chǎn)品周轉(zhuǎn)率和新鮮度，樹立差異化品牌形象，同時，持續(xù)推出新品，通過新品迭代、控貨、控價等方式提升渠道利潤，維護和渠道的良性合作關(guān)系。公司積極求變，有望在2022年下半年迎來盈利拐點。

　　研報認為，在配方注冊制等多輪政策加碼監(jiān)管力度的背景下，市場競爭從價格競爭進一步向公司核心運營能力競爭演變。

　　在核心運營能力方面，飛鶴的核心優(yōu)勢明顯。飛鶴通過控股原生態(tài)牧業(yè)的方式保障奶源供給，而奶粉工廠布局貼近奶源，打造“兩小時生態(tài)圈”，保障產(chǎn)品新鮮度并形成差異化競爭優(yōu)勢。21 年飛鶴開展百萬場線下消費者教育活動，并通過線上線下相結(jié)合的方式實現(xiàn)提高品牌認知，當前品牌影響力在嬰配粉行業(yè)名列前茅。渠道方面，飛鶴手握 11 萬個終端網(wǎng)點，渠道廣度同類領(lǐng)先。飛鶴具備高組織度的地推團隊，無需過度依賴渠道進行產(chǎn)品營銷，因此議價權(quán)更強，也帶來更高的費效比，實現(xiàn)更強的母嬰渠道掌控力。

　　飛鶴一直堅持積極的消費者教育策略，強大的消費者教育能力帶來更強的品牌勢能，公司銷售費用使用效率不斷優(yōu)化，2017年以來公司銷售費用率持續(xù)降低，從36%下降到29%，彰顯品牌勢能兌現(xiàn)帶來的規(guī)模效應優(yōu)勢，帶來更高的凈利率。

　　在兒童奶粉方面，2021年公司兒童奶粉營收達19.2億元，同比增長超60%，市占率達17.3%，在兒童粉市場競爭中居領(lǐng)先地位，未來有望抓住兒童奶粉快速滲透的契機打造第二增長極。飛鶴將依托全國化的母嬰渠道率先完成全國化渠道布局，借助強大的消費者教育能力引導消費者從飛鶴的三段粉向兒童粉轉(zhuǎn)化，預計到 2025 年飛鶴兒童粉市占率有望達到成熟市場 Top1 水平，20%以上。

　　申萬宏源認為，隨著飛鶴品牌力不斷增強，強大的消費者教育能力結(jié)合新品創(chuàng)新，未來在一、二線城市有望承接外資品牌退出后的市場份額，進一步打開高線市場的成長空間。除了在高線城市，飛鶴同時加快在低線城市的布局，依托核心渠道亦可以有力應對競品沖擊。配方注冊制落地后，受益于外資品牌和中小品牌奶粉退出，飛鶴依然是行業(yè)整合的最大受益者之一，將會迎來業(yè)績快速增長時期。

　　此外，截至2022年6月，飛鶴累計回購4012.4萬股，付出金額5.3億港幣，平均回購價格13.17港幣/股，無疑增強了資本市場信心。申萬宏源認為飛鶴的核心競爭力仍在強化，從市占率角度，仍有50%以上的潛在成長空間。對標1990年代的日本，同樣在出生率下滑、行業(yè)空間到頂，龍頭企業(yè)收入增速放緩的情景下，明治、森永、朝日（啤酒龍頭，但同樣處于市場成熟階段）的估值中樞依然在15~28倍。當前飛鶴PE-TTM為9倍，成長潛力更強，目前已經(jīng)極具估值性價比。